La nota sui mercati(12.8)

La settimana 7-11 agosto 2006

ECONOMIA: il bluff
La Fed ha scelto di fermarsi sui tassi, nel modo così previsto nella scorsa nota. "3)Si ferma, ma dice che potrebbe essere una pausa momentanea e che molto dipenderà dai dati futuri. In questo caso le reazioni potrebbero essere ancor più limitate, perchè l'incertezza resterebbe sovrana."
Sempre nella scorsa nota, così concludevo:
"Indipendentemente dalle eventuali complicazioni geopolitiche di cui nel recente Specialino sulla Guerra, la mia idea è che durante agosto-settembre i dati macro americani sorprenderanno al rialzo e soprattutto l'inflazione continuerà la sua implacabile ascesa, e ciò perchè il credito continua a essere sovrabbondante.Pertanto prima o poi si riformeranno attese di rialzo dei tassi USA e le conseguenti reazioni sui mercati (borse e bond al ribasso soprattutto) saranno più intense , perchè i fatti smentiranno Bernanke, e la fiducia nella Fed risulterà sempre minore."
Ad appena 3 giorni dalla Fed pare siamo già su questa strada.
Voglio rielaborare il tutto in base ai due livelli di analisi, quello di superficie e quello in profondità, così come promesso.

Analisi superficiale (cioè la Fed è in buona fede)
La fed ha annunciato che si aspetta un netto calo dell'economia, tanto da annullare l'inflazione in futuro. Ma i dati di questa settimana hanno già iniziato a smentirla: produttività in forte calo e costo del lavoro al rialzo; vendite al dettaglio in luglio e mutui ipotecari in ripresa.
Il mercato si è diviso.Una parte si è già spostata verso le attese di un rialzo dei tassi a settembre, ed ha ripreso a comprare dollari, vendere bond e borsa. Un altra parte, tra cui famosi personaggi come il re dei bond Bill Gross, o l'economista Nouriel Rubini con un citatissimo articolo sul Financial Times, continua invece a pensare che la fed non solo non rialzerà più i tassi, ma dovrà abbassarli perchè si va velocemente verso una profonda recessione (causata dalla crisi immobiliare). Di conseguenza vendono dollari e comprano bond, ma anche loro sconsigliano le azioni.
E' come guardare una partita di tennis, ogni nuovo dato manda la pallina nel campo dell'uno o dell'altro a seconda del tipo di segnale che dà.
La cosa buffa è che , nonostante ormai si parli apertamente anche di stagflazione (io iniziai a farlo in assoluta solitudine oltre un anno fa), in fondo ci si rifiuta di prendere in considerazione quello che è lo scenario più probabile, appunto quello stagflattivo, e solo perchè la Fed lo esclude a priori. D'altro canto non si può negare vi sia una curva invertita dei rendimenti, che quasi sempre nel passato ha anticipato la recessione; ma la Fed dice che questa volta è diverso: è il famoso "enigma" su cui fiumi d'inchiostro sono stati versati.
Allo stesso tempo non si può negare che l'inflazione stia accelerando vistosamente, quale che sia la misura che si usa. La fed afferma che il 2%dell'indice al netto di petrolio ed alimentari non va superato. Ebbene è stato superato alla grande, siamo al 3%. La Fed adesso cambia le carte in tavola e dice che il 2% si riferisce all'inflazione futura, e loro prevedono che -data la recessione prossima ventura- lì si tornerà.
Al contempo però afferma che se si dovesse sbagliare sarà pronta a intervenire, per cui i mercati restano nell'incertezza e sempre più continuano a dipendere dai singoli dati.
Sta di fatto che per ora segni di recessione non se ne vedono, e soprattutto il credito al consumo si è raddoppiato tra maggio e giugno arrivando (dato di lunedì) a superare quota 10 miliardi, livello che non si vedeva dal 2004. Negli ultimi 3 mesi i prestiti al consumo sono aumentati di 26,5 miliardi: gli americani continuano a indebitarsi e a spendere allegramente, del resto così sollecitati dal complesso bancar-finanziario.
Molti fanno il parallelo con la situazione del 2000 quando la fed ancora alzava i tassi, e nel giro di pochi mesi l'economia invece precipitò in recessione(poi amplificata dall' 11/9). MA nel 2000 i tassi erano al 6,5% con un inflazione "core" all'1,5% ; lo stesso differenziale implicherebbe oggi tassi al 7%. Nel 2000 le commodities erano in calo, i differenziali creditizi erano ampi, il dollaro era forte e la la crescita della velocità monetaria era negativa. Oggi le commodities sono ai massimi, il dollaro è ai minimi, i differenziali creditizi sono bassi e la velocità della moneta sta crescendo più del normale. Paragonare la situazione del 2000 con quella attuale è dunque un clamoroso errore, anche senza tenere conto della massa di debito estero ed interno che nel frattempo si è più che quadruplicata.
L'unico argomento a favore del partito della recessione, resta lo scoppio della bolla immobiliare.
Se i prezzi delle case iniziano a scendere, con i tassi aumentati, la massa che si è indebitata ( in gran parte a tassi variabili, così consigliati a suo tempo proprio da Greenspan!) certamente si troverà in forti difficioltà , e con i prezzi della benzina ai massimi, dovrà prima o poi tirare la cinghia.
Su questo non ci sono dubbi, personalmente è da oltre un anno e mezzo che lo scrivo; il problema è che non si vedono segni imminenti di resa dei conti, anche se la grande scommessa è proprio questa: quando arriverà lo scoppio? per ora i differenziali indicano che continua una forte domanda per titoli ipotecari, e le banche restano felici di finanziare l'immobiliare. Soprattutto, con l'espansione enorme di Fannie e Freddie, gran parte della finanza ipotecaria americana è stata in pratica nazionalizzata; e con comportamenti come quello della Fed (che appunto al primo stormir di fronde si ferma sui tassi d'interesse nonostante siano nulli in termini reali), il sistema si sente protetto e può andare ancora avanti per qualche tempo, sorprendendo.
Ecco perchè - restando sul piano dell'analisi superficiale, cioè quella che parte dal principo che la Fed sia in buona fede -continuo a restare convinto che il film che vedremo sarà di questo tipo:
la recessione tarda a venire, mentre l'inflazione prosegue al rialzo, ergo la Fed deve riprendere ad alzare i tassi, e solo quando li porterà al 2-3% in termini reali, stringendo anche i cordoni del credito, solo allora avremo l'implosione.

Analisi in profondità (la Fed killer per conto della Cupola)
La fed vuole creare inflazione, e la mossa di questa settimana è perfetta in questo senso: i tassi dovrebbero essere già oggi al 7% ed invece li ferma al 5,25% lasciando solo intravedere un eventuale ulteriore rialzino futuro se proprio sarà costretta dalle evidenze statistiche. Peccato che le evidenze ci siano già oggi. Adesso la Fed sostiene che il tasso di inflazione è un indicatore ritardato. Non è vero. Vi è anzi così tanta inflazione futura nella pipeline, che i suoi effetti si vedranno per anni e anni. Ma la fed vuole impedire che questa amara realtà venga compresa dai più, proprio perchè sa che l'inflazione è l'unico modo per attenuare la bancarotta degli USA: la quantità di debito verso gli stranieri è così elevata che il ripagamento della stessa è letteralmente impossibile, ed il solo far fronte agli interessi sul debito presto diverrà insostenibile. Dunque svuotare il debito tramite l'inflazione è l'unica via d'uscita rimasta (e tra l'altro serve ad arricchire i suoi padroni, ai danni del popolino che non riesce a percepire l'inflazione come una tassazione occulta e perversa). Perciò, dopo aver creato la bolla immobiliare, adesso la prende come scusa per prevedere una recessione, e continuare a inflazionare il sistema.
Ecco perchè- sul piano dell'analisi in profondità- sono convinto che la Fed continuerà ad ignorare l'evidenza inflazionistica, anche se ogni tanto "farà finta" e farà magari qualche altro rialzino dei tassi, ma senza mordere.
La domanda da 64 trilioni a questo punto è solo una:
quando i mercati capiranno il bluff?
difficile da prevedere, ma è certo che quando lo capiranno, avremo una grande tempesta finanziaria ed economica.

MATERIE PRIME : Tra attentati e riserve
Sul mercato energetico, dopo un iniziale impennata dovuta a un netto calo delle riserve americane, ha tenuto banco soprattutto lo spettacolare tentativo di attentato sui cieli inglesi; ciò ha portato ad una caduta delle quotazioni per timore di minori consumi di carburante aereo, il che si è sposato per il momento con il gran parlare di recessione prossima ventura (e che dunque farebbe scendere i consumi di energia). Da un impennata del gas naturale arrivato fino a 8 e del crudo a 79 si è ridiscesi a 7,4 e a 76 dove si conclude (entrambi scad. ottobre).
Nel settore dei metalli vi è stato un profilo analogo, espressosi ad esempio sull'oro con puntata a 666 e successiva violenta caduta a 636 amplificata anche dal recupero del dollaro.Si conclude con il rame (settembre) a 347; l'oro(dicembre) a 644 l'argento(settembre) a 11,9 il platino(ottobre) a 1254 e il palladio(settembre) a 322.
L'indice generale CRB(settembre) a 345(-2%).
Posizione di lungo termine: al rialzo
Posizione di medio termine: laterale
Posizione asset: nulla

CAMBI: dollaro in recupero
Pare che vi siano stati interventi delle banche centrali per impedire al dollaro di andare a carte quarantotto sulla decisione della fed. Dopo averlo bloccato in quella fase, i dati successivi hanno aiutato rilanciando attese di futuro rialzo dei tassi, ed il gioco è stato facile.
L'eurodollaro scad. settembre ha fatto il massimo dopo la fed a 1,294; dopodichè è stato bloccato tra 1,28-1,29 per poi nel finale di venerdì dopo i dati sulle vendite al dettaglio crollare a 1,275. Probabile quindi che continui a restare nel range in essere degli ultimi tre mesi(1,25-1,30), e adesso se i dati spingeranno ancora verso il rialzo dei tassi fed a settembre, potremmo rivedere la parte bassa del range.
Lo yen ha mollato ancor di più nel finale, perchè la riunione della BOJ si è conclusa con un nulla di fatto e gli ultimi dati sul PIL hanno deluso.
Conclude sul dollaro ben sopra 116, e con l'euro è tornato a 148 cioè sui minimi pluriennali.
L'indice generale del dollaro a 85,4(settembre)
Posizione di lungo termine: dollaro al ribasso contro tutti
Posizione di medio termine: dollaro laterale
Posizione asset: nulla

OBBLIGAZIONI: risalgono i rendimenti
Il future sul tasso a tre mesi scad.dicembre è salito di 6 cts. al 5,49% negli USA , e come saldo settimanale, il 2 anni sale di 6 cts. al 4,97%
il quinquennale di 8 cts. al 4,91 il decennale di 7 cts. al 4,97 il trentennale di 10 al 5,10.
In Europa il Bund decennale sale al 3,98% mentre in Giappone il decennale scende al 1,83% ed il tasso sul debito dei paesi emergenti è sceso di circa 8 cts mediamente.
La reazione del bond alla pausa della Fed ha reso giustizia alla mia posizione. Ai primi dati indicanti forza economica ed inflazione, nonostante quello che va dicendo il re dei bond, sono stati venduti e adesso scontano circa il 50% di probabilità di un rialzo a settembre. Anche se la fed dovesse mantenere i tassi ufficiali fermi , se le evidenze statistiche andranno in senso contrario, è probabile che i rendimenti continuino a salire, magari fino ad annullare l'inversione della curva (5,20-5,25% potrebbe essere un obiettivo di breve per la posizione in asset, cioè 104 circa con l'1,5% circa di rendimento di guadagno).
Posizione di lungo termine: al rialzo dei rendimenti
Posizione di medio termine: laterale
Posizione asset: venduto bond decennale

BORSE: Wally scende
Nonostante la pausa sui tassi e qualche risultato aziendale favorevole Wally conclude in calo; dopo la fed - come da programma- sono rientrato in vendita di nasdaq100 a 1500.
Il Nasdaq100 scad.settembre, dopo un minimo a 1480 era risalito fino a 1525 grazie alle comunicazioni considerate positive di Cisco, ma è poi velocemente tornato a scendere concludendo a 1496 (-1,1% rispetto a sette giorni prima).
Il Dow a 11088(-1,4%) lo sp500 a 1266(-1%) il nasdaq a 2057(-1,3%).Tra i settori, crollano le linee aree per l'effetto Londra e dunque i trasporti (-5,4%) il Russell (-3,2%) i semiconduttori(-1,4%) le biotech (-3,7%) i broker/dealer(-3,8%) le banche(+2,4%).E se anche il finanziario inizia a mollare.....
Tokyo invece si difende e sale a 15565 di nikkey, mentre in Europa si scende di circa 2% con il dax tedesco a 5628 il footsie inglese a 5820, il cac francese a 4985 e l'Italietta senza la benchè minima speranza, che per salvare quattro politici corrotti ha varato l'INSULTO: l'SPmib a 36644 ed il Mibtel a 28000.
Posizione di lungo termine: al ribasso generale
Posizione di medio termine: al ribasso generale
Posizione asset: venduto nasdaq100

PREVISIONI: Tocca all'inflazione
Arrivano i dati sull'inflazione americana di luglio: martedì i prezzi alla produzione e mercoledì soprattutto quelli al consumo. La fed ha in qualche modo messo le mani avanti dicendo che il passato non conta, però dubito fortemente che i mercati restino indifferenti se si osserva un rialzo : l'inflazione globale è attesa al 4,2% mentre quella "core" al 2,8% e già la conferma di questi livelli continuerà a lasciare tutti i discorsi aperti; solo un calo potrebbe provocare una festa (bond-borse al rialzo). Staremo a vedere. Sul fronte del dollaro conteranno anche i flussi di capitale(martedì), e su quello della crescita arrivano mercoledì i nuovi cantieri e la produzione industriale. Mercoledì alle 14,30 sarà un momento cruciale con la contemporanea uscita dei dati su inflazione ed edilizia: qualora andassero entrambi nella stessa direzione è molto probabile una forte escursione delle quotazioni su tutti i mercati. La volatilità è comunque garantita, perchè potrebbe avvenire anche che l'edilizia sorprende al rialzo compensando un eventuale stazionarietà dell'inflazione, oppure al contrario un rialzo di quest'ultima potrebbe essere contrastato da un calo dell'edilizia. Io mi aspetto ovviamente inflazione al rialzo ed edilizia migliore del previsto e dunque una netta caduta di borsa e bond, ma anche in caso contrario non credo che la reazione avversa al mio posizionamento possa durare ed andare molto lontano: una rondine non fa primavera.
Giovedì sarà il turno dell'inflazione europea e della sua produzione industriale mentre dagli USA arriva il Philly Fed di agosto e parla Fisher della Fed.Venerdì si conclude con l'indice del michigan di agosto.

ASSET: riepilogo (cifre per asset da centomila)
venduto un bond decennale scad. settembre a 105,9 chiude a 106,03(minus 130$);
venduto un mini-nasdaq scad. settembre a 1500 chiude a 1495,5
(plus 90$)
Il saldo delle operazioni chiuse da inzio anno, dopo aver pagato le commissioni, è a +5650 euro (con 19 operazioni effettuate su eurodollaro+ 2 sul nasdaq+1 su gas naturale+1 su eurosvizzero+2 su oro+1 su argento+1 su bond+1 su euroyen); il rendimento complessivo, tenuto conto delle minus/plus in portafoglio, e del rateo di interessi maturato, è pari al +6,8% ed equivalente al +10,9% su base annua se si mantiene questo ritmo; come liquidità impegnata, i margini sui futures assorbono 3,5% ed il 96,5% è in conto corrente al 3% lordo (tasso iwbank).